——基于医药行业上市公司的实证研究
CEO Power, Technological Innovation and Corporate Performance:
Based on Emprical Research of the Listed Companies of Pharmaceutical Industry
黄梦荻 HUANG Meng-di
（三峡大学，宜昌 443000）
（China Three Gorces University，Yichang 443000，China）
摘要：文章以2011~2017年医药行业上市公司为研究样本，共选取1001个数据，研究CEO权力、技术创新与企业绩效之间的关系。研究发现，CEO权力有利于企业技术创新，技术创新有利于企业绩效，CEO权力负向调节技术创新与企业绩效之间的关系。同时独立董事占比对技术创新与企业绩效之间的关系负向调节作用最强，CEO是否持有股权对二者关系具有正向调节作用。
Abstract: This paper takes listed companies in the pharmaceutical industry from 2011 to 2017 as research samples and selects 1001 data to study the relationship between CEO power, technological innovation and enterprise performance. It is found that CEO power is conducive to enterprise technological innovation, and technological innovation is conducive to enterprise performance, and CEO power negatively regulates the relationship between technological innovation and enterprise performance. Meanwhile, the ratio of independent directors has the strongest negative moderating effect on the relationship between technological innovation and enterprise performance, and whether the CEO holds equity has a positive moderating effect on the relationship between technological innovation and enterprise performance.
关键词：CEO权力；技术创新；企业绩效
Key words: CEO power；technological innovation；enterprise performance
中图分类号：F272.91;F275 文献标识码：A 文章编号：1006-4311（2019）23-0290-04
0 引言
人们对生活质量标准的不断提高，促进了医药行业的发展。相对于其他行业，医药行业具有研发周期长、资金投入大，技术难度高等特点；但同时也存在技术创新资金投入不足，创新人才不够，创新能力不强等问题。许多临床有效的新药都依赖于进口，药品价格高昂；国内生产的药物大多因为质量不高、疗效不佳、仿造等问题得不到消费者的认可，我国医药行业创新难以满足人民对健康的需求。因此，医药行业技术创新问题值得高度关注。
影响技术创新的因素很多。考虑到CEO在企业经营中的特殊地位，以及投资者投资目的，本文研究CEO权力、技术创新与企业绩效三者之间的关系。
1 文献回顾与研究假设
1.1 技术创新与企业绩效
技术创新可以提高企业的绩效，并且增加企业的价值。熊彼特的创新理论以及罗默和卢卡斯为代表的新经济增长理论，都强调了技术创新对于国家实现经济增长和企业保持长久竞争优势的重要性。Wakelin（2001）通过对面板数据的研究，发现了技术创新与绩效之间具有正相关的关系，越多的进行技术创新，越有利于提高企业的绩效。Connolly（2005）的研究同样发现，技术创新投入的强度与托宾Q显著地正相关。技术创新可以增加企业的市场占有率，提高产品的质量同时降低生产成本，保持领先的竞争地位，从而给企业带来良好的绩效。当然也有少数的研究表明技术创新与企业绩效之间没有必然的相关关系甚至是负相关系。Lin（2006）使用美国多家企业的专利与财务数据发现企业的技术创新与企业绩效之间并没有相关关系。Gou（2004）的研究表明在软件行业中技术创新与企业绩效是负相关关系。这可能是因为企业的技术创新具有滞后效应。技术创新需要大量的资源投入，从短期看，巨额的研发耗费会导致当期利润的下降，尤其是在研发的成功率不高时，损失大，会严重影响企业的近期绩效。然而从长远来看，技术创新会带来企业绩效的增长。
科技创新意味着新思想、新方法、新技术、新工艺、新材料、新产品的不断出现，并将凝聚一群专业人才。降低现有产品成本的新工艺、弥补市场空白的新技术新材料新产品，将极大地提高企业的市场占有率，持续保持竞争优势，为企业创造可观的收益。因此提出假设：
H1：企业技术创新有利于企业绩效的提高。
1.2 CEO权力与技术创新
韩立岩、李慧（2009）认为，根据现代管家理论，CEO的权力更多的表现为“扶持之手”，即CEO权力的扩大有利于企业的技术创新。Lewellyn、Muller Kahle（2012）的研究发现权力较大的CEO中，对风险并不完全表现为规避的态度。拥有权力的CEO会对风险的认识产生偏差，更多的注意到风险的积极一面，从而更倾向于面对风险。陈收等（2014）实证检验发现，CEO权力的扩大会使得企业更多的选择偏离行业主流战略，由此可能会产生极端的绩效。周建等（2015）发现，CEO权力与企业的战略风格具有一定的关系。CEO权力越大，企业越会倾向于成为风险承担者。Porter（1980）认为，在高度不确定的外界环境中，机会与风险会不断地进行转换，此时应该给予CEO更多的权力。当CEO拥有权力时，会更多的看到风险投资所带来的收益，成为风险接受者，因此会加大对风险领域的投资，并对其保持乐观的态度。并且拥有较大权力的CEO能够更好的调动公司的人力物力，对公司大额资金的流向拥有主动地位。现在上市公司规模越大，公司的结构越接近于扁平化的结构，上下级之间信息沟通的层级减少，但相同层次的人员增加，信息在同级之间传递会出现失真，在这种结构下，应该赋予CEO更大的权力来决定影响公司战略方向的重大决定，减少重要信息的传递。激发CEO的积极性与主动性，充分挖掘其潜能，才能更好地面对快速变化的外界环境，加快公司的应变能力与反应能力。CEO拥有权力，可以有针对性的将公司的资金投入到技术创新中，来应对不利的外界环境。也有学者认为CEO权力的扩大与企业技术创新之间表现为负相关关系。吴卫华等（2014）认为拥有过大权力的CEO会侵占公司的资产，增长CEO的机会主义行为。学术界对CEO权力与企业技术创新之间的关系一直都存在争论。本文的观点是CEO权力的扩大有利于企业技术创新，权力较大的CEO能成为风险偏好者，将更多地资金投入到技术创新中。因此提出假设：
H2：CEO权力的扩大有利于促进企业技术创新。
1.3 CEO权力、技术创新与企业绩效
CEO权力很大的时候，会导致管理者盲目自信和乐观。研究表明过度自信和乐观的CEO会缩小未知领域所带来的风险，夸大其带来的收益和对企业的正向影响。因此拥有较大权力的CEO会过度的投入到风险领域，进行大量的技术投资，使得投资到效率不高或者是负的绩效的技术创新项目上去，不利于企业的绩效。朱永明、祁亭亭（2018）的研究发现，盲目自信的管理者会带来过度的技术创新投入，超出合理范围的技术创新投入便会降低其对绩效的正向影响。企业投资是为了给企业带来良好的绩效，促进企业快速发展与壮大，但企业的投资是否可以带来良好的效果，主要取决于投资是否得到有效的利用，是否用在了刀刃上，否则就可能事与愿违，其对绩效的正向影响会减弱甚至是消失。同时，CEO的权力过大的时候可能导致CEO为自己谋私利，而不考虑公司的发展，只在乎个人工资薪酬的高低，不为公司长远发展考虑。技术创新是一个周期特别长并且投入比较大的项目，特别是在医药行业，新药品的研发周期可能会长达10年、20年甚至更长的时间，并且最终的药品不一定会取得良好的治疗效果，导致前面的研发投入付之东流，从而对企业绩效产生不利的影响。在医药行业中企业过度的投资可能对企业绩效产生不好的影响。因此提出假设：
H3：CEO的权力负向调节技术创新投入与企业绩效的关系。
2 研究设计
2.1 样本选取与数据来源
本文选取2011~2017年医药类A股上市公司为研究样本，并剔除当年IPO的上市公司，最终得到1001观测值。并对所有连续变量在1%和99%分位水平上进行Winsorize缩尾处理。本文采用的研发支出数据来自同花顺iFinD 金融数据终端，其他变量数据来自CSMAR数据库。统计软件为Eviews8.0。
2.2 变量定义
①被解释变量。企业绩效（ROA）：参考以往文献，国外大多数的学者采用托宾Q值来衡量企业的绩效，国内也有少数学者采用这种方法。但是结合中国的资本市场以及中国的国情来考虑，中国的股权市场股票的流通情况并没有达到西方发达国家的水平。所以本文采用总资产报酬率来代表企业绩效，企业的总资产报酬率越高，代表企业的绩效越好。
②解释变量。企业技术创新（Innova）：以往对技术创新的衡量大多采用两种方法，第一种是从投入的角度考察，用研发支出/营业收入或者用研发支出/总资产，第二种是从产出的角度考察，即用每年的专利数量或新产品数量来进行衡量。研发支出/总资产可以消除公司规模对研发投入的影响，不同资本结构对研发投入的影响却不能消除，同时企业进行研发投入主要是为了取得良好的营业收入，所以用研发支出/营业收入更合理，并且大多数学者均采用此方法。综上本文主要以研发投入/营业收入来衡量企业的技术创新。
③调节变量。CEO权力（ceoright）：李海霞、王振山（2015）以位置权力、自主决策权力、专家权力、所有者权力这四个方面来衡量CEO权力，每个方面均有两个指标代替。依据Finkelstein（1992）的研究并考虑到中国上市公司的具体情况，参考上述研究成果，本文选取CEO是否兼任董事长（PowerA）、公司独立董事比例是否低于行业平均值（PowerB）、CEO是否具有博士学历（PowerC）、CEO是否持有股权（PowerD）。并对这四个指标进行了相关性检验，发现他们的相关性低。这四个指标能分别从位置权力、自主决策权力、专家权力、所有者权力这四个方面来代表管理者的权力。但是CEO权力是一个综合概念，主要采用以下公式来代表管理者权力：Ceoright=PowerA+PowerB+PowerC+PowerD。
④控制变量。结合现有的相关研究，本文主要选取如下变量作为控制变量：企业规模（size）、企业年龄（age）、财务杠杆（lev）、成长性（growth）、流动性（liq）、资本集中度（ppe）。以上变量定义详见表1。
2.3 模型构建
为研究管理者权力、技术创新与企业绩效三者之间的相关关系，建立以下模型：
ROA=β0+β1Innova+β2size+β3growth+β4lev+β5age+β6liq+β7ppe+ε （1）
Innova=β0+β1ceoright+β2size+β3growth+β4lev +β5age+β6liq+β7ppe+ε （2）
ROA=β0+β1ceoright+β2Innova+β3ceoright×Innova+β4size+β5age+β6lev+β7growth+β8liq+β9ppe+ε（3）
模型（1）考察技术创新投入对企业绩效的影响，模型（2）考察CEO权力对技术创新投入的影响程度，模型（3）考察CEO权力对技术创新投入和企业绩效的调节效应。
3 实证结果分析
3.1 变量描述性统计
对模型中的主要变量进行描述性统计，结果如表2所示。
从表2中可以看出，企业绩效（ROA）的均值为6.5%，最小值为-33.3%，最大值为34.0%，说明我国医药行业的企业绩效差别较大，医药行业发展不平均。根据西方发达国家的经验表明，技术创新投入强度（研发支出占主营业务收入比例）达到2%时企业可以维持生存，达到5%时企业具备竞争力。医药行业企业技术创新投入的均值为4.4%，表明大部分的医药企业的技术创新投入还有待提高。CEO权力（ceoright）的均值为2.264大于中位数2.000，表明在医药行业中CEO的权力较大，最大值可以达到4.000。
3.2 相关性分析
表3为变量的相关性分析结果。由表可见：①企业绩效与企业技术创新、企业规模、成长性、流动性显著正相关；②企业技术创新与企业绩效、CEO权力、企业的规模、年龄财务杠杆、资本集中度显著正相关。结果初步表明，企业技术创新有利于企业绩效，CEO权力的扩大有利于企业技术创新。
3.3 回归分析
从模型（1）的结果可以看出，企业绩效与企业技术创新在1%的水平下显著正相关，即表明企业技术创新有利于企业绩效的提高。验证了假设1。从模型（2）的结果可以看出，CEO权力与企业技术创新在1%的水平下显著正相关，即表明CEO权力的扩大有利于促进企业技术创新。验证了假设2。从模型（3）的结果可以看出，CEO权力与企业技术创新的交乘项的系数为负，并且显著性水平为5%，表明CEO权力的扩大将削弱技术创新对企业绩效的正向影响。验证了假设3，即CEO的权力负向调节技术创新投入与企业绩效的关系。（表4）
为了进一步研究CEO权力在位置权力、自主决策权力、专家权力、所有者权力这四个方面对技术创新与企业绩效之间的调节作用，将模型（3）中的CEO权力分别用PowerA、PowerB、PowerC、PowerD来代替，并对其进行回归分析，结果见表5。
从表5可得，CEO是否兼任董事长（PowerA）、公司独立董事比例是否低于行业平均值（PowerB）负向调节技术创新与企业绩效之间的关系，并且公司独立董事比例是否低于行业平均值（PowerB）对其负向调节更强，因为独立董事能很好地抑制CEO盲目的投资行为，能更好地关注投资带来的风险，使公司资金投资到风险与收益较为平衡的项目上去，避免极端收益带来的极端风险，所以当公司只有较少的独立董事时，很可能出现过度投资行为。CEO是否具有博士及以上学历（PowerC）、CEO是否持有股权（PowerD）正向调节技术创新与企业绩效之间的关系，可能是拥有股权的CEO相对于展现自己的才能来说更关心企业是否能平稳发展，对企业资金的运用也更加的谨慎。相对于没有股权的CEO来说更能审慎的考虑投资的风险与收益，将资金投资到风险与收益较为平衡的项目上去，避免过度投资。同时具有高学历的CEO往往能更全面的看待高收益背后的高风险，能相对的减少激进和极端的投资行为。
3.4 稳健性检验
为了保证结果的稳健性，本文进行了稳健性检验。①以医药行业上市公司的新产品研发数量，专利申请量来替代研发支出/营业收入，重新进行回归，发现结果不变。②以息税前利润/平均总资产来替代净利润/平均总资产，重新进行回归分析，发现结果不变。从而进一步验证了假设。
4 结论与启示
本文选取2011~2017医药上市公司的数据。用实证分析的方法对CEO权力、企业技术创新与企业绩效之间的关系进行了相应的研究。
得出了如下结论：①在快速发展的时代，离不开技术创新，企业的技术创新是经济发展的重要途径，能更好的促进企业绩效的提高。②当发现良好的投资机会时，拥有较大权力的CEO能更好的调动资金到需要投资的领域，从而为企业带来较高的收益。因此CEO权力的扩大有利于企业的技术创新。③正是因为权力强大的CEO对风险的考虑较为片面，主要关心风险投资后带来的收益，忽略高收益背后隐藏的高风险。特别是在医药这个技术创新风险很高的行业。因此在CEO权力较大的时候可能会对技术创新与企业绩效之间的关系起到负向调节作用。
根据本文的结论可以得出如下启示：①企业绩效的提高离不开企业的技术创新，技术创新与企业绩效之间是正相关关系，企业应该加强技术创新。②拥有较大权力的CEO，会更积极主动的根据外界环境的变化进行创新。所以企业的所有者应该尽可能的给CEO更多的权力。但此时CEO又容易忽略医药行业技术创新所带了巨大风险，过多的投入到技术创新中反而不利于企业绩效的提高。所以一方面应该加大独立董事在董事中占有的比例来抑制CEO权力，招聘高学历人才担任CEO，尽量避免CEO与董事长的兼任情况，减少盲目投资，另一方面也应该给予CEO一定的股权，让CEO更多的为公司的长远考虑。
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